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[전문가 기고_유정훈] 라이선스 딜 가치평가 방법 및 사례
2017년 05월 31일
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라이선스 딜 가치평가 방법 및 사례

 

유정훈, ㈜이노테라피 전략기획실장

1. 들어가면서
라이선스, 인수, 합병이 사업전략의 매우 중요한 부분을 차지할 수 밖에 없는 바이오·제약사들에게 있어서, 개발단계에 있는 약물에 대한 가치평가는 경영진의 사업적 의사결정의 중요 수단이 되고 있다. 경영진은 내부 파이프라인 가운데 사업성이 큰 것으로 평가되는 프로젝트에 연구개발비를 투입하기 원할 것이며, 라이선스 딜에서는 대상이 되는 약물의 재무적 가치를 정확히 산정하여 협상에서 가장 유리한 계약조건을 이끌어 내기를 바랄 것이기 때문이다.

바이오·제약사들은 개발중인 프로젝트의 가치평가 시 현금흐름할인 (DCF, Discounted Cash Flows)을 통해 순현재가치 (NPV, Net Present Value)를 산정하는 전통적인 가치평가방법을 기본으로, 여기에 약물개발단계별 성공확률을 반영한 위험조정 순현재가치 (rNPV, risk-adjusted NPV)법을 사용하고 있다. 이는 약물개발과정에서의 각 개발 단계별 위험요소를 고려해야만 보다 공정하고 현실적인 가치평가가 가능하기 때문이다.

프로젝트에 대한 가치평가도 중요하지만, 라이선스를 수행해야 하는 경영진과 사업개발 담당자들 입장에서는 어떻게 라이선스 딜을 가치평가하고 딜 협상 시 무엇을 고려해야 할 것인지를 이해하는 것은 더욱 중요한 일일 것이다. 이 기고문에서는 라이선스 딜 평가 시의 고려사항 및 라이선스 수여자와 라이선스 취득자간 딜 가치배분 방식을 적용하는 사례를 통해 라이선스 딜 가치평가 방법을 소개하고자 한다.

 

2. 라이선스 딜 가치 평가 시 고려 사항

프로젝트의 경우와 마찬가지로, 라이선스 계약의 가치를 평가하기 위해서는 현금흐름을 산정하고, 현금흐름이 발생할 확률과 적절한 할인율을 적용하여 위험조정 및 할인된 순현재가치 (rNPV)를 계산한다. 프로젝트 가치평가와 다른 점은 업프런트, 마일스톤, 로열티 등 라이선스 딜 관련 현금흐름과 라이선스 수여자와 라이선스 취득자간 딜 가치배분율을 적용하여 계약조건의 적정성을 평가하는 부분이다.

그리고 라이선스 딜 가치평가 시 간과되지 말아야 할 부분들이 있다. 그것은 라이선스 취득자 관점에서 평가변수들을 결정해야 한다는 것이다. 예를 들어, 라이선스 취득자가 다국적 제약사로서 뛰어난 임상개발 및 마케팅 역량을 가졌을 경우 이러한 조건들은 개발 기간, 개발 성공률, 예상 매출액에 영향을 미치게 된다. 해당 약물의 가치는 라이선스 수여자의 평가 보다는 딜 체결 이후 발생하는 투자 위험 대부분을 부담해야 하는 라이선스 취득자의 판단이 중요하다. 가치평가에 사용되는 할인율에 있어서도 라이선스를 취득하는 회사에서 사용하는 할인율을 적용하는 것이 일반적이다. 다만, 라이선스 취득자 입장에서 갖게 되는, 도입 약물에 대한 정보 비대칭성으로 인한 위험 요소 감안 시 약간의 위험 가산율을 적용할 수는 있을 것이다.

라이선스 딜을 협상함에 있어 양 당사자가 해당 프로젝트에 대해 동의할 수 있는 가치 배분율을정하는 것이 필요하다. 일반적인 접근법은 계약 대상 프로젝트의 개발 단계에 따른 가치 배분 방식을 따르는 것이다. 업계 딜 가치 배분 비율은 아래와 같다. 개발 단계가 진행될 수록 라이선스 수여자의 배분 비율이 더 높아지는 것을 볼 수 있다.

 

표 1. 업계 라이선스 딜 가치 배분 비율

단계

라이선스 수여자

라이선스 취득자

전임상

10% - 20%

80% - 90%

1상

20% - 40%

60% - 80%

2-3상

40% - 60%

40% - 60%

승인

60% - 80%

20% - 40%

* 출처: Valuation in Life Sciences (Villiger and Bogdan, 2010)
 

3. 라이선스 딜 가치 평가 사례

Valuation in Life Sciences (Villiger and Bogdan, 2010)에서 소개된 한 중견 제약회사 A와 글로벌 제약 회사 B와의 라이선스 딜 사례를 통해 라이선스 딜 가치평가방법을 확인해보자.

 

- A사는 미 FDA로부터 임상 1상 개시 승인 받은 후 대형 제약회사의 전략적 제휴 및 라이선스 담당자들을 접촉하였으며, 최종적으로 B사와 계약조건을 협상하는 단계에 이르게 됨.

 

- A사는 B사 관점에서 임상개발, 매출 등 비용 및 수익과 관련된 현금 흐름을 산출했으며, 단계별 성공확률과 B사가 외부에서 도입하는 파이프라인 평가 시 적용하는 할인율을 적용하여 프로젝트의 가치를 평가했음.

 

- 프로젝트의 가치, 즉 rNPV는 $22mn으로 평가되었음.

 

- A사는 딜에 대한 A사 가치 배분율 40%, B사 가치 배분율 60%를 적용하고, 동일한 가치배분율을 갖되 업프런트, 마일스톤, 로열티 중 한가지 항목에 우선권을 부여한 세가지 제안을 도출함 (표 2).

 

표 2 라이선스 딜 조건

딜 조건

업프런트 위주

마일스톤 위주

로열티 위주

업프런트

$3.8mn

$1.5mn

$1.5mn

2상 진입

$1.0mn

$2.0mn

$1.0mn

3상 진입

$1.5mn

$4.0mn

$1.5mn

허가 단계 진입

$5.5mn

$11.0mn

$5.5mn

제품 출시

$10.0mn

$18.0mn

$10.0mn

로열티

3%

3%

5.5%

가치배분율 (A)

40%

40%

40%

가치배분율 (B)

60%

60%

60%

 
상기 3가지 조건 모두 A사의 라이선스 딜 rNPV $8.8mn (40%), B사의 라이선스 딜 rNPV $13.2mn (60%), 합계 rNPV $22mn가 되어 프로젝트 가치 rNPV $22mn와 같은 값을 얻게 된다. 라이선스 딜의 가치평가와 프로젝트의 가치평가 결과값은 동일하게 된다.
 

4. 마치면서
라이선스 딜 가치평가 방법과 고려사항들을 사례와 함께 간단히 살펴 보았다. 라이선스 딜의 경우, 프로젝트 가치평가 시의 핵심 추정변수들인 현금흐름, 개발단계별 성공확률, 할인율 결정에 있어서 라이선스 취득자의 관점을 반영하고, 업계 딜 가치배분율 이라는 기준을 활용한다면 보다 정확한 가치평가와 유리한 계약 조건 협상을 이끌어 낼 수 있을 것이라 생각된다.

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